招商证券(香港)：地铁审批加速关注龙头

　　我们调整公司估值方法，从之前的市盈率估值法调整至SOTP估值法，给予公司轨交设计板块10倍2019年预测市盈率（参照轨交设备企业估值），公司工程板块5倍2019年预测市盈率（参照建筑央企估值）；调整后公司目标价为4.4港元（较之前下调6.4%），维持买入评级轨交重新成为热点，龙头值得关注城建设计是中国轨交设计板块的龙头，2016-18年按中标线路比例计算，市场占有率为23%/23%/38%，市场占有率稳中有升。2018年8月以来，发改委审批通过了6个城市的地铁规划（包括调整规划），对应新增投资额7,142亿元人民币。我们认为地铁是目前刺激基建的一个重要突破口，推进速度将比以往更快。同时我们统计，中国城市地铁的大部分规划都将会在2020年附近到期，我们可以预计2019年将是发改委审批地铁的大年。2018年共招标地铁线条，招标线年大幅回升。根据我们的估算，公司2018年轨交设计板块和工程板块订单覆盖倍数为4.3倍和5.7倍，公司订单储备充足。而公司对工程板块项目的审核将更加严格，该板块长期毛利率预计将从2018年上半年的8.5%回升至10%左右。公司对PPP业务的规模也将严格控制，未来将主要与大型央企合作，所以对资金的需求将大幅减小，配合年末收款情况理想，公司2018年下半年的经营性现金流将大幅改善。受限于工程板块规模下降，我们下调18/19年公司工程板块收入14%/13%，对应下调公司18/19年收入及归母净利润预测8%/7%和4%/2%。我们从市盈率估值法转为使用SOTP估值法，力求更全面地反映公司轨交设计板块和工程板块不同的价值。基于公司轨交设计板块10倍2019年预测市盈率，与公司工程板块5倍2019年预测市盈率，分别与轨交和大型建筑央企持平，我们给与其20%的流动性折价，调整后公司目标价为4.4港元，较之前的目标价下调6.4%。虽然我们下调公司建筑板块的盈利预测，但现金流预计改善，且我们认为公司轨交设计板块将受到市场更多的关注，在政策顺风的情况下整体市盈率估值中枢将上移。公司目前股价对应5.1倍2019年预测市盈率，处于历史低位。公司目前股息派发率维持在27%以上，预计2019年的股息率超过4.5%，给股价提供有力支撑，我们维持买入评级。

　　王学兵和范冰冰